作者：吴君

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由李蓓掌舵的百亿私募半夏投资，5月22日被传旗下私募产品“半夏稳健混合宏观对冲”近期连续两周出现较大净值回撤，引发市场关注。

基金君获悉其回复渠道客户的内容，解释了阶段性回撤较多的原因，“最近在股票和商品上都犯了一些错误，行情比较极端，都出现了不小的亏损。”

随后，李蓓深夜近11点发文称，最近一个月公司旗下低波动基金从最高点回撤个位数，高波动基金回撤超过10%。但公司有着严格的回撤控制，过去一周公司一路减仓，控制风险，目前产品已经没多少仓位。

从最新的观点看，李蓓认为，后续股票内部各板块之间，工业商品内部主要品种之间，将分化而非趋同下跌。去把握这种分化的机会，会大于市场总体的 beta。看好地产竣工链条和后端装修占比高的品种，同时规避出口、前端新开工和基建占比高的品种。

近两周净值连续回撤较大，百亿私募半夏投资解释原因

5月22日，一张关于百亿私募半夏投资旗下私募产品“半夏稳健混合宏观对冲”的近期的净值变动图在朋友圈流传。截图数据显示，5月12日和5月19日两周，该私募产品净值回撤分别为4.66%和8.54%。

到了傍晚，基金君获悉了李蓓写给渠道和客户的回复内容。关于净值回撤，李蓓解释，“的确犯了一些错误，在股票上和商品上都犯了一些错误，行情比较极端，都出现了不小的亏损。所以阶段性回撤较多。”

同时，李蓓还表示，坚持一贯的风控框架，半夏投资已经大幅减仓控制风险敞口。风控标准不会放松，以不发生过大的亏损为底线。“剩余的仓位已经比较低，留了若干兼具高赔率和基本面趋势向好的头寸。”

关于未来投资，李蓓称，后续提高趋势性交易的开仓标准，具有高确定性和高赔率的右侧机会再开仓。多使用期权等风险可控的工具，多做一些套利类的低风险交易。“争取未来几个月涨回来创新高。”

5月22日晚8点半，李蓓还发了朋友圈正面回应净值波动的事情。主要表达了几个意思：

一是不要涨的时候就看别人的低波动，回撤的时候就看别人的高波动产品；

二是半夏的风控框架一直很严，过去一周每天按照风险预算降仓位，现在产品已经没多少仓位；

三是公司的高波动产品从最高点回撤10%出头，低波动产品从最高点回撤个位数，没有什么好嘲笑。

同时李蓓还贴出了“半夏稳健混合宏观对冲”这只私募产品成立至今的业绩，她表示这只高波动的产品年化收益比较高，10%的回撤并不稀奇。“无论我们阶段性是不是做错，是不是运气不好，风控的底线，我们一直守的很严。”

李蓓深夜回应：风控很严，仓位没多少了

到了晚上将近11点，半夏投资微信公众号发了李蓓的原创署名文章。“最近一个月，半夏旗下的基金出现了一定的回撤，低波动基金从最高点回撤个位数，高波动基金回撤10%出头。最近的确做的不好，但我认为是一个正常的波动，这种水平的波动我们每年都有。”李蓓说。

同时她还讲到公司的风控体系：单个股票持仓不超过5%，单个行业持仓不超过30%；单个商品名义本金不超过50%，保证金不超过5%。另外，半夏有基于最大回撤控制目标的，基于风险预算的，动态风险值管理。比如半夏稳健系列是高波动产品，锁定3年，内部风控目标是最大回撤小于30%。

李蓓还说，善战者，先为不可胜。控制回撤，在市场里长期生存，是一切投资和交易行为的底线。“所以，我们从来不死扛。只要回撤，必然减少风险预算，必然控制持仓总风险。”

第三方平台数据显示，今年以来，半夏投资旗下的多只产品业绩表现不太一样，有的亏损2%、3%左右，有的取得2%、3%的正收益。

拿“半夏稳健混合宏观对冲”这只私募产品来说，其5月份的净值回撤超过了12%，今年以来净值跌幅超过3%，但是从中长期来看仍然取得了不错的业绩。

5月初刚宣布“封盘”

公开资料显示，上海半夏投资管理中心（有限合伙）成立于2015年8月，并在2017年11月在基金业协会登记成私募证券投资基金管理人，公司的主要股东、实际控制人是李蓓，目前公司拥有19名全职员工。去年半夏投资管理规模突破了100亿元，目前公司旗下备案的私募基金超过60只，主要是宏观对冲策略的产品。

据公司官网介绍，李蓓拥有10年基金管理行业工作经验，曾于交银施罗德基金管理有限公司担任专户投资经理，上海泓湖投资管理有限公司担任投资总监及基金经理，后来创立半夏投资，担任执行事务合伙人。在私募圈，李蓓向来比较敢说，她会发表自己对市场和行业的观点，还对一些事情进行点评，所以受到市场关注。

就在5月初，半夏投资宣布“封盘”，其称，公司决定从5月8日起，暂停旗下存续私募产品对新客户的申购开放，已持有产品的投资人追加申购不受影响。

同时，半夏投资表示，公司坚持长期稳健发展的原则，规模增长较快之时将进行阶段性封盘。未来将在市场条件允许的基础上，择机恢复募集。

5月5日下午，半夏投资掌门人李蓓也在官方微信发文解释了“封盘”的原因。

李蓓表示，此次“封盘”的产品包括半夏旗下的宏观对冲系列基金，含半夏宏观，半夏稳健，半夏平衡，均不再对新投资人开放认购，仅接受存量投资人追加。

关于“封盘”的原因，李蓓解释，作为以绝对收益为目标的宏观对冲基金，一直都希望实现与股市不相关的长期绝对回报。所以，一方面需要经常使用一些权益类衍生工具，比如期权等，对于个股持仓进行保护，规避大盘下跌的风险。另一方面需要在其他的资产类别，比如国债和商品上，寻找机会创造收益。“现在半夏宏观对冲系列的规模已经超过了100亿，如果规模再扩大较多，若干我们经常使用的工具，就会面临交易所的持仓限制，对策略的实现和长期收益率水平就会产生一定的影响。”

“我们希望维持一直以来的风险收益特征，维持与股市的低相关性，努力实现长期较高的绝对收益。跟第一梯队的规模和滑落到二流的业绩相比，我们宁肯选择维持第二梯队的规模并争取维持一流的业绩。”李蓓说。

对于市场的看法，今年李蓓就发表观点称，从长周期来看，更倾向于是震荡慢牛。同时她非常看好地产股，“一批公司相对当前的股价，存在3-10倍的上涨空间。我们几乎可以确认，这是10年一遇级别的机会，股价的反应只是时间问题。”李蓓说。

把握市场分化的机会，看好地产竣工链条和后端装修

基金君还获得了半夏投资最新的市场观点。

公司称，“经过之前的下跌，我们认为市场已经反应了一部分的经济悲观预期。后续的经济动量虽然总体仍会偏弱，但经济的各主要驱动会是分化而非共振下行。所以，后续股票内部各板块之间，工业商品内部主要品种之间，后续也将分化而非趋同下跌。去把握这种分化的机会，会大于市场总体的 beta。”

关于宏观环境，半夏投资认为，从现在往后，国内总需求向下的驱动包括：出口，基建，地产新开工。向上的驱动包括：消费，地产竣工和二手房装修链条。消费的温和复苏得益于疫情影响的消退，消费场景的回归，属于市场的共识。出口的下行也是市场的共识。基建是后续可能超预期差的一个点，竣工和地产后端是后续可能超预期好的一个点。

其还表示，地产领域则非常有趣，看到了非常割裂的反转。一季度，住宅新开工累积下降18%，而住宅竣工上升17%，这种割裂和分化不会是暂时，将会持续 2-3 年。

关于后续投资操作，半夏投资表示，公司在个股和商品领域，会持分化的思路，买竣工链条和后端装修占比高的品种，规避出口、前端新开工和基建占比高的品种。“如果看合力，竣工的增长和消费的温和复苏，应该抵不过基建，新开工和出口三者的拖累。经济合力总体还是会偏弱一些，所以国债应该依然是相对安全的配置，如果出现阶段性超预期的经济动量下行和风险事件，则可能有惊喜。”

另外，半夏投资还说，之前说的小盘股的风险，很可能并未完全释放，而当前隐含波动率依然位于较低水平，继续持有一部分股指期权头寸保护个股多头持仓。